【明明债券研究团队】
事项
6月24日，万众瞩目的英国退欧公投公布结果，大伙猜到了故事的开头却没猜到结局：英国人以51.9：48.1的去留比例决定退欧，堪称开年来最大“黑天鹅”。
评论
冰火交戈，未料“闹剧”竟成真
退欧大戏上演以来，市场预期屡屡起伏，尤其公投开始后更如“过山车”般上下颠簸，英镑实时波幅达2%-4%。然而，令大家万万没想到的是，继议员宣传遭枪击、首相卡梅伦亲自呼吁留欧后，英国人还是给出了退欧的答复。我们认为，公投结果远超市场预期，主要受两方面因素影响：其一，退、留两派势力相当，退欧大剧进展胶着即是对此的反映；其二，此次公投中合格选民参与率高达86%，虽低于去年苏格兰独立公投的97%，但仍高于一般政党选举，意味着全民意愿获得了较为充分的表达，尤其公投结果显示，支持退欧比例超过70%的Bolsover、South Holland、Mansfield、Thurrock、Great Yarmouth、Boston等城市均为中小城市，在前期宣传中话语权较弱，其“用脚投票”是此次公投超预期的主要原因。
英、欧“婚变”，利弊几何？
此前市场万分担忧英国退欧成真，主要出于对欧洲政局动荡引发全球资本市场“巨震”的考虑。那么，英欧“婚变”对双方影响如何？
对英国而言，短期资本市场将脉冲式下行，但争得谈判权有望利好英国。事实上，英国退欧之意萌生已久，不仅源于捍卫独立主权的传统，还受多重因素驱动：欧债危机引发欧盟推进财政一体化、欧盟对难民进行内部协商分配、欧盟各国经济分化加剧引发移民。作为欧盟中发展较好的成员国，留欧无疑将稀释英国民众的社会福利。“三观”不合、利益不同，促成了英国的退欧决定。短期而言，一方面英国股、汇市将脉冲式下行，今日英镑已大跌10%，预计富时100开盘后将暴跌；另一方面，坚定留欧的卡梅伦政府已无法代表英国民众，首相更替、政局动荡将是大概率。然而中长期看，英国将开启退欧进程，有2年时间与欧盟进行谈判，无论最终是否脱离欧盟，未来政策制定的国家利益指向都将更明确，欧盟决策或也将向英国倾斜。英国的选择空间更大，有望利好经济增长。
对欧盟而言，英国退欧撕开局面，联盟之路更艰难。事实上，欧盟内部众口难调已不是一两天，英国退欧之举也引发了其余成员国的回应，法国国民阵线党领导玛琳·勒庞提出就法国脱欧进行公投，矛头同样直指移民问题，去年以来丹麦、芬兰、匈牙利也先后表示对欧盟的不满。考虑到英国有望在与欧盟谈判中争取更多话语权，其余国家或效仿英国挑战欧盟。除非欧盟能够尽快找到协调内部纷争、引导各国经济蒸蒸日上的措施，否则分崩离析、名存实亡将是最后的结局。
资本市场短期“巨震”，但风险出清将霁月
对全球资本市场而言，英国退欧将引发短期“巨震”。此前市场预期公投留欧，富时100大涨带动欧股上涨，但今日结果既出，短期市场风险偏好将迅速修正，预计英国股市领跌拖累欧股全面下行、冲击美股，当前亚洲股市普跌、沪深三大股指全面下跌已有体现。对汇市而言，避险情绪再度升温推高美、日元，新兴货币普遍承压，截至14：00美元大涨3.04%、日元大涨3.88%，而在岸人民币兑美元汇率盘中一度达到6.628的高位。此外，美、德、日长债收益率或将继续下探，而金价涨势重获动能，截至14：00已大涨4.7%，短期内涨势料延续，前期受风险偏好提振的油价亦已回调，截至14：00下跌4.66%，预计短期波动为主、小幅下行。
然而，随着退欧公投尘埃落定，经历短期调整后资本市场或迎来喘息窗口。一方面，上周以来资本市场动荡加剧主要受退欧疑云驱动，随着风险一次性出清，未来该局面有望缓解。另一方面，在退欧成真的背景下，7月份美联储加息的可能性进一步下降，此外欧、日央行或采取进一步宽松举措以提振市场，经历风雨后资本市场有望迎来暂时休憩。
债市策略
英国退欧“闹剧”成真，或成欧盟内部纷争摆上台面的开端。短期资本市场动荡加剧，但随着风险一次性出清，叠加美联储加息继续延缓、欧日央行宽松更甚的可能性，外部环境将缓和。当前人民币汇率贬值加剧，预计央行将开展外汇操作对冲美元上升带来的压力，这或也是今日开展逆回购1700亿、近日公开市场操作持续净投放的原因，主动投放以对冲外汇市场操作对流动性的扰动，以免加剧季末考核下流动性紧张的局面。
对债市而言，随着退欧公投一锤定音，前期市场预期时起时落打压风险偏好的利多因素也将在短期一次性调整中出清，意味着债市收益率将在小幅“跳水”后暂告一段。此外，在人民币汇率压力重重的局面下，预计央行以外汇操作维稳汇率为主，尚不至被动降准之境，也意味着收益率难以形成下行趋势。而在高层近期持续关注民间投资下滑的局面下，预计未来或出台一定措施托底经济，无论放松监管还是宽财政发力都将利好“文火”复苏格局，筑底债市。综合以上，国内债市主要取决于汇率约束、基本面和宏观政策，收益率仍难破2.8“铁底”，坚持债市“弹簧市”的观点。
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